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证券化产品不是金融鸦片

北京希望电子出版社 | 2016-04-07

承蒙老友雁晖所托，邀我为《商业地产证券化及投资分析》一书写个序，回国这十多年离证券化这个领域一直不算远，也读到过国内外数本相关书籍，但是本书作者们的背景，包括他们的专门化（商业不动产）和证券化产品交易员的身份使得这部书颇有独到之处。

十年前开行建行各自首发的第一单开元建元算是开了我国信贷资产证券化的先河。但此后发展一直不是很顺利，中间又遇到二零零八年的全世界范围的金融风暴，而证券化产品偏巧处在风口浪尖上，受到全社会的关注。甚至有专家学者在电视报纸等媒体上对着老百姓说这些是西方国家输入进中国的“金融鸦片”。

国内这些所谓金融大喀们这么说是耸人听闻以哗众取宠，没有任何事实做依据，完全不值一辨。而美国的国会召来四名高盛的投资银行家当堂听证有关高盛在危机前所发的一单类证券化的结构性产品，确实实在在地将以证券化技术为核心的结构金融推向了全民瞩目的审判台。

巴菲特在危机发生之前很久就警告过关于“具有大规模杀伤力的金融武器”，但仔细看，巴菲特是在说金融衍生品，并非证券化产品。前美联储主席沃克尔曾跟华尔街日报记者说过去三十年人类唯一有用的金融创新是自动取款机，而最早出现的证券化的金融技术手段是远在三十年之前了，这么看，沃克尔所言亦非指向证券化产品。

本次危机后历经数年出台的美国银行修正法案（即所谓的Dodd-Frank Act）中与证券化相关条例并不多，远远不及它对于银行的自营、金融衍生品等相关方面的限制，从危机后，尤其是过去五年的证券化市场恢复的状况看，基本可以说影响不大。

回头看来，七年前的金融危机对结构化产品影响最大的是合成型CDO以及所谓的再组ABS（即ABSRepack）。这两类产品在危机后几乎销声匿迹。其他各类证券化产品的市场基本得到了恢复与重新发展。如果我们细心观察，不难发现，证券化并非是金融危机的罪魁祸首，真正的导火索很可能是利用证券化技术手段的金融衍生品。

为中国债务资本市场的健康发展，有必要清楚地区分证券化与衍生品，这两者在市场参与者的核心驱动力、法律框架、风险敞口、发行与交易行为等诸多方面都有着巨大的差别。我从事信用衍生品和证券化近二十年，在二零零八年的金融危机后也常做反思，至今我不能很确切地说出很多金融衍生品对国家金融体系健康发展的好处，但是证券化对于中国债务资本市场发展的正面积极的推动作用我是深信不疑！

这本书的出版在国内证券化市场发展上真可谓遇到了天时地利人和的大好时机，今后几年中，债市尤其是证券化市场的系统化、规模化的发展是势在必行的，而两方面的突破是关键性的前提：一是信用市场的形成；二是机构买方的成长。

本书的作者们在美国的顶尖投行长期从事信用市场的实践，尤其是雁晖的实战经验丰富且广博，先是做一级市场的结构设计与量化分析，近年来更是成为在华尔街做证券化产品交易的为数不多的中国人。他的集量化、系统、结构、风控、交易于一身的，又同时有卖方和买方背景的经历非常难得。因而此书很值得各位珍惜借鉴。

二零一五年十月 写于北京中关村

（杨冀川先生现任阳光保险集团惠金所CEO，之前曾任平安陆金所副总经理）